1990年代以來(lái)，股權投資（PE/VC）行業(yè)發(fā)展迅猛，已經(jīng)成為全球經(jīng)濟中的新興核心行業(yè)之一。但各地的PE/VC業(yè)發(fā)展水平參差不齊，美英起步較早，已處于成熟水平，西歐是次成熟期，而亞洲新興市場(chǎng)則處于茁壯發(fā)展期。兩岸PE/VC業(yè)也快速崛起，臺灣PE/VC業(yè)曾經(jīng)取得輝煌成果，為世界矚目，2005年10月到2010年6月，島內共500件私募案，總金額3814億元新臺幣；大陸PE/VC業(yè)則后勁十足，異軍突起，“亞洲創(chuàng )業(yè)投資期刊”的研究報告甚至預測大陸PE市場(chǎng)將在2024年至2027年間超越美國成為全球最大PE市場(chǎng)。2001年到2010年，活躍PE機構由100家增至1300家,資金募集由13億美元驟增至188億美元。目前，天津、上海、北京均提出打造成為“全國PE中心”的目標，中國PE行業(yè)的發(fā)展方興未艾。本文分私募股權投資基金的內涵與相關(guān)概念、PE/VC在大陸及臺灣的發(fā)展情況、兩岸私募股權投資基金的比較等部分對兩岸股權投資行業(yè)予以介紹。

　　一、私募股權投資基金的內涵與相關(guān)概念

　　私募股權投資基金（Private Equity Investment Fund，簡(jiǎn)稱(chēng)PE），是一種匯集投資者的資金用于投資、并將產(chǎn)生的收益分配給投資者的一種資金使用形式。PE的主要特點(diǎn)，一是股權性質(zhì)，這與股票相似，而與債券、貸款等債權性工具不同；二是私募性質(zhì)，這種融資模式與貸款相似，與債券和股票面向公眾的性質(zhì)不同；三是財務(wù)投資性質(zhì)，即對被投企業(yè)有一定的盈利要求，保證投資要有較高的成功率，VC則不具備這種特點(diǎn)。

　　廣義上PE和創(chuàng )業(yè)投資（Venture Capital，簡(jiǎn)稱(chēng)VC）基本上是一回事，也因此，機構調研報告中常常將兩個(gè)概念統一稱(chēng)為風(fēng)險投資，簡(jiǎn)稱(chēng)PE/VC。二者都是通過(guò)私募形式籌集資金，尋找有前途的被收購公司，再通過(guò)上市、并購或管理層回購等方式以更好的價(jià)格賣(mài)掉被投公司獲利。最重要的不同的是：VC多投資于公司發(fā)展早期，從種子階段到上市前不等；而PE多投資于較為成熟、有穩定現金流的公司。不過(guò)現在這種區別日益模糊，PE也常常向種子期的企業(yè)提供股權融資。為保證投資的回收，PE會(huì )通過(guò)購買(mǎi)企業(yè)提供的可轉換債券向企業(yè)注入資金，當項目失敗時(shí)，PE可以從創(chuàng )業(yè)者那里獲得專(zhuān)利技術(shù)作為補償。其它區別還包括：PE投資規模往往比VC大；VC的投資理念更強調高風(fēng)險高收益，投資期限可能較PE短等等。

　　私募股權投資基金有別于私募證券投資基金（在中國大陸常簡(jiǎn)稱(chēng)“私募基金”）：前者的主要業(yè)務(wù)是收購企業(yè)，進(jìn)行必要的資產(chǎn)重組后出售獲利；而后者雖然也是向特定的投資者募集資金，但主要業(yè)務(wù)是在二級股票市場(chǎng)上投資股票。二者的共同點(diǎn)是都屬于私募性質(zhì)的基金。金融市場(chǎng)上基金種類(lèi)很多，與面向社會(huì )公眾募集資金的公募基金不同，私募基金不上市，只面向特定投資者募集資金。

　　PE也不同于對沖基金（Hedge Fund）：前者通過(guò)長(cháng)期投資、改善目標企業(yè)的經(jīng)營(yíng)而獲取利潤；后者則主要是購買(mǎi)上市公司少量股份，通過(guò)短期持有、利用價(jià)格差實(shí)現獲利。通常PE持有企業(yè)股份會(huì )長(cháng)達5-7年，而對沖基金平均只持有90天。對沖基金與私募證券投資基金極為類(lèi)似，只是前者業(yè)務(wù)范圍更加廣泛，除后者從事的股票買(mǎi)賣(mài)外，外匯、期貨、期權等金融產(chǎn)品都是對沖基金買(mǎi)賣(mài)的對象。與對沖基金（Hedge Fund）相對應的概念是共同基金（Mutual Fund）。前者多為私募的封閉型證券投資基金，而后者則為公募的開(kāi)放型證券投資基金。這兩者都是證券投資基金，與PE的經(jīng)營(yíng)內容不同。PE雖然也會(huì )和證券市場(chǎng)打交道，但通常是作為賣(mài)方出現在證券市場(chǎng)，或通過(guò)上市公司的定向配售獲得股份。如果PE從公開(kāi)市場(chǎng)上購買(mǎi)某個(gè)企業(yè)的股票，它通常會(huì )購買(mǎi)數量很大，足以控制該公司。

　　PE還不同于產(chǎn)業(yè)投資基金（Industry Investment Fund，簡(jiǎn)稱(chēng)IIF）。IIF是地方政府為促進(jìn)本地經(jīng)濟發(fā)展、有計劃地建立的一些基金，投資于本地企業(yè)。IIF具有三個(gè)有別于PE的特點(diǎn)：政府主導性、投資區域性、非營(yíng)利性。

　　PE的組織形式主要有兩種類(lèi)型：有限合伙型和公司型，其它如信托型或契約型則較少。有限合伙型是歐美PE的絕對主流，但在中國大陸PE中公司制仍然較多。區別在于：

　　第一，有限合伙制度（Limited Partnership）通常由兩類(lèi)合伙人構成：有限合伙人（Limited Partner，簡(jiǎn)稱(chēng)LP）只出錢(qián)，不參與公司管理，可以按約定獲取投資收益的一部分，但不承擔超過(guò)出資額的虧損；普通合伙人（General Partner，簡(jiǎn)稱(chēng)GP）則是負責投資管理的，如果不存在個(gè)人過(guò)錯，LP也不得要求GP對其投資損失承擔賠償責任。公司制中，公司股東不得抽回出資，只能通過(guò)股份轉讓方式實(shí)現退出，或公司通過(guò)減資等間接方式向股東返回出資部分，且必須保留最低注冊資本。需要說(shuō)明的是，PE通常以基金方式作為資金的載體，一個(gè)PE公司每年可以募集幾個(gè)基金，募集的數量和時(shí)間間隔與資本市場(chǎng)資金的供應量、私募股權投資家的融資能力、股票市場(chǎng)的活躍程度和宏觀(guān)經(jīng)濟形勢有關(guān)，每個(gè)基金都形成一個(gè)LP關(guān)系并簽訂合同，主要的GP保持不變，而LP因為投資方的變動(dòng)而相應變化。

　　第二，有限合伙制既無(wú)出資期限要求，又無(wú)注冊資本最低限額要求，且普通合伙人可以勞務(wù)出資。公司制有嚴格的最低限額、出資方式，期限要求。中國大陸《公司法》規定，有限責任公司的股東首期出資不得低于注冊資本的20%，其余部分在兩年內繳清，投資公司在五年內繳清。

　　第三，有限合伙型PE不具有法人資格，屬于一級稅負制，即基金本身不是納稅主體，所取得的盈利無(wú)須繳納所得稅，只有當投資者從基金中取得收益時(shí)才須繳納所得稅。公司制的PE具有法人資格，屬于二級稅負制。即當基金取得收益時(shí)必須先繳納企業(yè)所得稅，基金的利潤分配給投資者后，投資者再根據其投資主體資格，要么繳納企業(yè)所得稅，要么繳納個(gè)人所得稅。因此，公司制PE要比有限合伙制PE的稅負成本高很多。

　　第四，有限合伙制管理人（GP）除了得到固定管理費，還可得到基金收益一定比例的業(yè)績(jì)報酬，GP的努力程度決定業(yè)績(jì)報酬的高低。公司制中經(jīng)理人員的職能是決策管理，掌握基金的管理運作，但是不對基金盈虧責任，只能得到約定的雇傭工資或獎金，也沒(méi)有剩余索取權，而股東擁有剩余財產(chǎn)的求償權。管理人追求的目標和投資者的目標之間會(huì )存在差異，股東利益最大化得不到保證。

　　第五，有限合伙制的PE中，因基金的有限存續期，LP和GP可以進(jìn)行重復博弈。由于私募投資的管理人市場(chǎng)是個(gè)規模較小的市場(chǎng)，管理人的聲譽(yù)和業(yè)績(jì)能夠容易的傳播。能否順利地募集到新的資金取決于管理人的聲譽(yù)和經(jīng)驗。公司制PE是永久存續的基金，投資者和投資家（募資者）之間形成不了重復博弈，投資者不能通過(guò)重復博弈對私募股權投資家進(jìn)行篩選，難以鑒別投資家的質(zhì)量。（本文作者朱磊系中國社會(huì )科學(xué)院臺灣研究所經(jīng)濟研究室主任 經(jīng)濟學(xué)博士）

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