發(fā)審委22年使命終結 A股迎巨變

　　 注冊制框架已定 發(fā)審委22年使命終結 A股迎巨變

　　在長(cháng)達22年的運行之后，IPO核準制下最為核心和關(guān)鍵的制度設計——發(fā)審委終于迎來(lái)和A股市場(chǎng)說(shuō)“再見(jiàn)”的時(shí)刻。隨著(zhù)股票發(fā)行注冊制日益臨近，中國證券市場(chǎng)也醞釀著(zhù)前所未有的革命性變化。

　　 收場(chǎng)

　　 發(fā)審委制度即將告終

　　《經(jīng)濟參考報》記者日前了解到，本屆（第十六屆）主板發(fā)審委將于5月25日到期，這將是中國證券市場(chǎng)最后一屆發(fā)審委。至此，中國新股發(fā)行制度中最核心也最受爭議的發(fā)審委制度，在經(jīng)歷了長(cháng)達22的年運行之后，終于迎來(lái)“使命終結”的時(shí)刻。

　　“本屆發(fā)審委肯定是最后一屆，但是如何過(guò)渡到股票發(fā)行注冊制，現在有兩種說(shuō)法，一種是6月先將再融資的審核權下放到交易所，本屆發(fā)審委再延期半年，為過(guò)渡做好準備，一種說(shuō)法是直接下放到交易所�！币晃粩M上市公司的高管對《經(jīng)濟參考報》記者表示，目前，發(fā)審委對于擬在審企業(yè)的反饋速度明顯提高，預計到5月初將有一大批企業(yè)獲得發(fā)行批文。

　　公開(kāi)資料顯示，發(fā)審委是依據《證券法》設立、對申請發(fā)行股票的公司進(jìn)行審核、提出專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)的機構。1993年6月，為提高新股發(fā)行工作的透明度，證監會(huì )決定成立股票發(fā)行審核委員會(huì )。1999年7月1日《證券法》的正式實(shí)施以及《股票發(fā)行審核委員會(huì )條例》等一系列文件的相繼出臺，構建了股票發(fā)行核準制的基本框架。此后，證監會(huì )于2003年12月對發(fā)審委制度進(jìn)行了重大變革。委員人數由80人減至25人，其中證監會(huì )人員5名，證監會(huì )以外人員20名，部分委員可以為專(zhuān)職，每屆任期一年。

　　作為中國新股發(fā)行中最為核心的制度設計，發(fā)審委在過(guò)去的22年中扮演著(zhù)舉足輕重又富有爭議的角色：這個(gè)機構對于企業(yè)上市手握“生殺大權”，進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核卻又無(wú)法為自己的實(shí)質(zhì)性審核行為承擔相應責任。在新股發(fā)行條件嚴苛并控制數量和節奏下，發(fā)審委身處上市前審查、決策的核心環(huán)節，由此衍生出巨大的利益尋租空間。2012年以來(lái)企業(yè)欺詐上市不斷出現，更讓市場(chǎng)頻頻質(zhì)疑發(fā)審委的把關(guān)能力。

　　對于“告別”發(fā)審委制度后的IPO應該如何從核準制過(guò)渡到注冊制，連任過(guò)三屆發(fā)審委委員的中國政法大學(xué)研究生院常務(wù)副院長(cháng)李曙光對《經(jīng)濟參考報》記者表示，發(fā)審委要撤，應當建立一個(gè)聆訊委員會(huì )，這個(gè)聆訊委員會(huì )要獨立于證監會(huì )和交易所。

　　李曙光認為，聆訊機制代替發(fā)審制度，作為一種中間機制可以長(cháng)期化存在，前期可以作為替代性的審核機制，隨著(zhù)市場(chǎng)成熟轉變?yōu)榻ㄗh機制，最后轉變?yōu)槭袌?chǎng)的參考機制。他建議，聆訊委員會(huì )可以實(shí)施通過(guò)權——否決權的漸進(jìn)式制度安排，最后在實(shí)行注冊制之后，可以由交易所和證監會(huì )委托該機構去明確一些發(fā)行人的關(guān)鍵事項。

　　“一種是緩一點(diǎn)的過(guò)渡方式，再審一年，由聆訊委員會(huì )進(jìn)行以信息披露為中心的審查；另一種是急一點(diǎn)，直接下放到交易所，聆訊委員會(huì )僅有否決權，沒(méi)有通過(guò)權�！崩钍锕獗硎�，無(wú)論是哪一種改革方式，《證券法》都是一個(gè)必須要考慮的因素，在現有的法律障礙下，可以考慮通過(guò)授權的方式先行試驗，等到《證券法》修改完畢正式推出后再實(shí)施大規模的改革。

　　據現行《證券法》第22條規定，國務(wù)院證券監督管理機構設發(fā)行審核委員會(huì )，依法審核股票發(fā)行申請。發(fā)行審核委員會(huì )由國務(wù)院證券監督管理機構的專(zhuān)業(yè)人員和所聘請的該機構外的有關(guān)專(zhuān)家組成，以投票方式對股票發(fā)行申請進(jìn)行表決，提出審核意見(jiàn)。

　　 布新

　　 注冊制框架已定

　　在今年兩會(huì )期間，全國人大財政經(jīng)濟委員會(huì )副主任委員尹中卿表示，今年4月下旬《證券法》修訂草案將進(jìn)行審議，順利的話(huà)年內可以出臺。此次修訂確定了股票發(fā)行的注冊制度，明確了注冊的程序，修改了發(fā)行的條件。隨著(zhù)上述時(shí)間節點(diǎn)的到來(lái)，注冊制愈發(fā)牽動(dòng)著(zhù)整個(gè)市場(chǎng)的神經(jīng)。

　　《經(jīng)濟參考報》記者了解到，盡管目前證監會(huì )上報的注冊制方案尚未得到國務(wù)院批準，但對于注冊制框架下包括審核權、企業(yè)上市條件等核心問(wèn)題，各界已有相當程度的共識。據悉，在注冊制的框架下，審核權最終將下放給交易所。在企業(yè)的上市條件上，主板上市公司仍將保留相應的盈利指標，而對于創(chuàng )業(yè)板以及上交所籌劃中的戰略新興產(chǎn)業(yè)板，對企業(yè)的盈利性指標上則將大大放開(kāi)，將借鑒香港市場(chǎng)的做法，更多地從包括現金流、營(yíng)業(yè)收入等多樣化的指標上設定發(fā)行條件。

　　上海證券交易所理事長(cháng)桂敏杰此前表示，注冊制不等于不審，還需要對企業(yè)提出的申請進(jìn)行審核，需要一只專(zhuān)門(mén)的力量。從目前情況看，由交易所進(jìn)行審核是主流方案。注冊制下，仍然存在一定的發(fā)行條件和上市條件，但是大大壓縮，審核工作要突出信息披露的作用，同時(shí)，要突出中介機構包括保薦人、會(huì )計師、律師、評估機構等的作用和責任。

　　桂敏杰表示，要結合注冊制改革，調整發(fā)行上市條件，推動(dòng)上交所股票市場(chǎng)內部分層�！斑^(guò)去我們的上市條件比較重視盈利指標，現在看這可能不太符合投資者需求和經(jīng)濟客觀(guān)現實(shí)。連續三年盈利只能代表過(guò)去，企業(yè)是否有投資價(jià)值、發(fā)展前景、競爭力，還要根據信息披露的情況，由投資者判斷�！彼�說(shuō)。

　　中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副教授周游則對《經(jīng)濟參考報》記者表示，中國現在要想發(fā)展注冊制，最大的問(wèn)題就是沒(méi)有追責機制。注冊制對企業(yè)的把關(guān)應該是使得市場(chǎng)的把關(guān)更嚴了，必須完善市場(chǎng)機制、完善信任制度。要想完善信任制度，就需要在激勵機制和約束機制這兩方面做工作。激勵機制目前是有的，因為發(fā)行上市，融資效率很高，包括承銷(xiāo)商、會(huì )計事務(wù)所、律師事務(wù)所等都能實(shí)現很多利潤。但是約束機制不夠，如果出現虛假信息，必須得有懲罰性的賠償，我國目前在這方面的法律法規還不健全。如果將來(lái)真正要用市場(chǎng)手段對發(fā)行進(jìn)行約束的話(huà)，法律法規必須要跟上，必須有懲罰性的賠償。中國的公司造假目前賠償金額很低，違規成本太低，就會(huì )滋生很多騙子公司，因此違法成本必須要提上去。必須使違法的人付出的代價(jià)比起收益要大得多，單純譴責是沒(méi)有用的。

　　 變革

　　 估值“革命”逼近A股

　　對于即將出臺的注冊制改革，業(yè)內普遍認為，這一改革將徹底改變中國證券市場(chǎng)。國泰君安證券首席經(jīng)濟學(xué)家林采宜認為，注冊制將帶來(lái)透明信息的完備披露、市場(chǎng)定價(jià)的規則、真正的退市制度，將通過(guò)解決供求的平衡，來(lái)解決目前高IPO價(jià)、高市盈率和高超募現象，并通過(guò)減少審批環(huán)節去行政化，提高發(fā)行效率，減少權力尋租。

　　對于當下的A股市場(chǎng)而言，注冊制更具有改變整個(gè)市場(chǎng)估值體系和結構、擊破創(chuàng )業(yè)板估值泡沫的強大力量。來(lái)自滬深交易所的最新數據顯示，截至3月30日收盤(pán)，滬市股票的平均市盈率為19.14倍，深市主板的市盈率為30.98倍，中小板的平均市盈率為56.51倍，創(chuàng )業(yè)板的平均市盈率則高達86.22倍。

　　英大證券研究所所長(cháng)李大霄對《經(jīng)濟參考報》記者表示，創(chuàng )業(yè)板蘊藏著(zhù)巨大系統性風(fēng)險，未來(lái)一旦注冊制推行打開(kāi)市場(chǎng)的供給空間，創(chuàng )業(yè)板將面臨嚴重的泡沫爆破。他強調，100倍的市盈率無(wú)論從哪一方面來(lái)看，都達到了歷史頂點(diǎn)，隨著(zhù)新三板的轉板、市場(chǎng)擴容、減持以及雙向交易機制的成熟，創(chuàng )業(yè)板的估值泡沫隨時(shí)面臨爆破的風(fēng)險。

　　在李大霄看來(lái)，所謂多層次資本市場(chǎng)，應當是一個(gè)主板——中小板——創(chuàng )業(yè)板——新三板的金字塔形結構，從數量上來(lái)看，主板企業(yè)位于金字塔頂部。而從A股市場(chǎng)現有估值水平來(lái)看，創(chuàng )業(yè)板企業(yè)位于金字塔頂部，這是非常不正常的，創(chuàng )業(yè)板企業(yè)不等于高成長(cháng)企業(yè)，不等于高科技企業(yè)。